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10/10/2019 • EL PAíS
El próximo gobierno tendrá poco margen para equivocarse, o mucha inflación para comprarse
Para el futuro presidente del BCRA emitir en las condiciones monetarias actuales, combinada además con la "intención" de bajar las tasas nominales para que haya crédito, sería "comprar" una fuerte aceleración de la inflación -y consecuentemente, el fracaso de la futura política monetaria.
Un cambio de gobierno en países normales no trae mayores riesgos. Argentina claramente no pertenece a esta generalidad. Los cambios presidenciales vinieron recurrentemente con incertidumbre derivada de cambios de políticas económicas, y el próximo diciembre no será distinto.
De hecho, existen algunas similitudes con el diciembre de 2015, como las “pocas” reservas netas (se estima que el BCRA llegaría con u$s5.000 millones), el déficit primario fiscal –aunque esta vez de sólo 0,5% del PBI contra el rojo de 4,5% de ese momento-, y la falta de crédito (reperfilamiento y sin recursos del FMI).
No obstante, existe una “gran” diferencia” que viene del lado de la demanda de dinero. Esta es 50% menor a la del 2015/2016, que se debe sumar incluso a una menor expectativa de credibilidad hacia la futura política económica. A modo de recuerdo (y de balas mal usadas), la credibilidad hacia la gestión Macri fue un fuerte activo inicial, luego dilapidado por la inconsistencia monetaria -emisión y Lebacs-, y la política fiscal –de gradualismo y endeudamiento-.
En efecto, durante el 2016 el BCRA emitió (por asistencia fiscal y futuros) a un ritmo del 28% promedio anual, y cerró con una inflación del 38%. En otras palabras, cada peso emitido impactó en los precios por el aumento de la velocidad del 1,08, que ex post surge del ratio inflación/emisión (1.38/1.28).
Ahora bien, hacer este mismo “ejercicio” para la coyuntura actual, arrojaría un resultado muy diferente. Puntualmente, emitir hoy al 28% anual llevaría a una inflación del 71% interanual, el doble de la del 2016. ¿Por qué? Simple y sencillamente por la fuerte caída de la base del impuesto inflacionario.
La demanda de Base Monetaria bajó del 7,8% al 6% PBI en el 2019, cuya contrapartida es el aumento en la velocidad de rotación del dinero que subió 34%. Es decir, que la menor cantidad de dinero está girando un 34% “más” rápido, puesto que la velocidad pasó de 13 veces del PBI en el 2018 a casi 17 veces hoy. Teniendo en cuenta además que la experiencia indica que un cepo cambiario más duro solo podría frenar el aumento de la velocidad, pero no inducir a mayor monetización voluntaria de los tenedores de pesos.
Pero démosle una vuelta incluso más al ejercicio. Consideremos, y extrapolemos al 2020, sólo las obligaciones en pesos del déficit primario y pagos de intereses en moneda nacional (equivalente a unos u$s4500 millones), y excluyamos los pagos de capital en pesos. Esto llevaría a una emisión del orden de $ 300/350 mil millones en el próximo año. Emisión que sería equivalente a una expansión de Base Monetaria del 25% interanual, y que dada la velocidad actual llevaría hacia una inflación superior al 65%.
En conclusión, para el futuro presidente del BCRA emitir en las condiciones monetarias actuales (menor demanda de base monetaria, y mayor velocidad), combinada además con la “intención” de bajar las tasas nominales (y reales para los ahorristas) para que haya crédito, sería “comprar” una fuerte aceleración de la inflación -y consecuentemente, el fracaso de la futura política monetaria-.
Entonces, ¿cuál sería la posible solución? Mirar al FMI. Este debería ser el camino más eficiente de la política económica para “lograr” ir hacia el crecimiento en el 2021 (puesto que 2020 claramente el PBI caería entre 1.5%/2%).
¿Qué se buscaría? Destrabar rápido los desembolsos. Habría unos u$s12.500 millones entre pagos pendientes y pactados para el 2020 que servirían como “puente” para llegar hacia el superávit primario y reducir la emisión. Además, de transitar de un “Stand By” hacia un “Extended Fund Facility” para postergar pagos de capital.
Pero, ¿qué se necesita antes? Mostrar el cumplimiento de metas fiscales del II / III y IV trimestre del 2019, que hasta agosto acumulan superávit de $40.000 millones, que es superior a la meta primaria acordada con el FMI dados los ajustadores del gasto social.
También las acciones (para 2020) de alza de tarifas e impuestos, que combinado con licuación de gasto corriente y de capital (40% no está indexado), nos permitiría comenzar a transitar hacia un 1% de superávit primario en el 2020 -y creciente para los años posteriores-.
Fuente: Ambito.com
De hecho, existen algunas similitudes con el diciembre de 2015, como las “pocas” reservas netas (se estima que el BCRA llegaría con u$s5.000 millones), el déficit primario fiscal –aunque esta vez de sólo 0,5% del PBI contra el rojo de 4,5% de ese momento-, y la falta de crédito (reperfilamiento y sin recursos del FMI).
No obstante, existe una “gran” diferencia” que viene del lado de la demanda de dinero. Esta es 50% menor a la del 2015/2016, que se debe sumar incluso a una menor expectativa de credibilidad hacia la futura política económica. A modo de recuerdo (y de balas mal usadas), la credibilidad hacia la gestión Macri fue un fuerte activo inicial, luego dilapidado por la inconsistencia monetaria -emisión y Lebacs-, y la política fiscal –de gradualismo y endeudamiento-.
En efecto, durante el 2016 el BCRA emitió (por asistencia fiscal y futuros) a un ritmo del 28% promedio anual, y cerró con una inflación del 38%. En otras palabras, cada peso emitido impactó en los precios por el aumento de la velocidad del 1,08, que ex post surge del ratio inflación/emisión (1.38/1.28).
Ahora bien, hacer este mismo “ejercicio” para la coyuntura actual, arrojaría un resultado muy diferente. Puntualmente, emitir hoy al 28% anual llevaría a una inflación del 71% interanual, el doble de la del 2016. ¿Por qué? Simple y sencillamente por la fuerte caída de la base del impuesto inflacionario.
La demanda de Base Monetaria bajó del 7,8% al 6% PBI en el 2019, cuya contrapartida es el aumento en la velocidad de rotación del dinero que subió 34%. Es decir, que la menor cantidad de dinero está girando un 34% “más” rápido, puesto que la velocidad pasó de 13 veces del PBI en el 2018 a casi 17 veces hoy. Teniendo en cuenta además que la experiencia indica que un cepo cambiario más duro solo podría frenar el aumento de la velocidad, pero no inducir a mayor monetización voluntaria de los tenedores de pesos.
Pero démosle una vuelta incluso más al ejercicio. Consideremos, y extrapolemos al 2020, sólo las obligaciones en pesos del déficit primario y pagos de intereses en moneda nacional (equivalente a unos u$s4500 millones), y excluyamos los pagos de capital en pesos. Esto llevaría a una emisión del orden de $ 300/350 mil millones en el próximo año. Emisión que sería equivalente a una expansión de Base Monetaria del 25% interanual, y que dada la velocidad actual llevaría hacia una inflación superior al 65%.
En conclusión, para el futuro presidente del BCRA emitir en las condiciones monetarias actuales (menor demanda de base monetaria, y mayor velocidad), combinada además con la “intención” de bajar las tasas nominales (y reales para los ahorristas) para que haya crédito, sería “comprar” una fuerte aceleración de la inflación -y consecuentemente, el fracaso de la futura política monetaria-.
Entonces, ¿cuál sería la posible solución? Mirar al FMI. Este debería ser el camino más eficiente de la política económica para “lograr” ir hacia el crecimiento en el 2021 (puesto que 2020 claramente el PBI caería entre 1.5%/2%).
¿Qué se buscaría? Destrabar rápido los desembolsos. Habría unos u$s12.500 millones entre pagos pendientes y pactados para el 2020 que servirían como “puente” para llegar hacia el superávit primario y reducir la emisión. Además, de transitar de un “Stand By” hacia un “Extended Fund Facility” para postergar pagos de capital.
Pero, ¿qué se necesita antes? Mostrar el cumplimiento de metas fiscales del II / III y IV trimestre del 2019, que hasta agosto acumulan superávit de $40.000 millones, que es superior a la meta primaria acordada con el FMI dados los ajustadores del gasto social.
También las acciones (para 2020) de alza de tarifas e impuestos, que combinado con licuación de gasto corriente y de capital (40% no está indexado), nos permitiría comenzar a transitar hacia un 1% de superávit primario en el 2020 -y creciente para los años posteriores-.
Fuente: Ambito.com
